一文詳解借殼&買殼上市的流程

      隨著“注冊制”推進的步伐大大放緩，以及戰(zhàn)略新興板或被暫時擱置，A股上市公司“殼”資源類的價值有了顯著的提高。 企業(yè)可以通過買殼和借殼以實現(xiàn)在二級市場上市的目的，與一般企業(yè)相比，上市公司最大的優(yōu)勢是能在證券市場上大規(guī)�；I集資金，促進公司規(guī)模的快速增長。尤其對于目前的中概股來說。中概股回歸主要有在A股借殼上市、并購或新三板上市等方式，而借殼是中概股回歸的首選方式。

     上市公司的上市資格已成為一種“稀有資源”，所謂“殼”就是指上市公司的上市資格。由于有些上市公司機制轉(zhuǎn)換不徹底，不善于經(jīng)營管理，其業(yè)績表現(xiàn)不盡如人意，喪失了在證券市場進一步籌集資金的能力，要充分利用上市公司的這個“殼”資源，就必須對其進行資產(chǎn)重組，買殼上市和借殼上市就是目前充分地利用上市資源的兩種資產(chǎn)重組形式。

      買殼上市與借殼上市的概念、異同與一般流程1.概念買殼上市：非上市公司作為收購方通過協(xié)議方式或二級市場收購方式，獲得殼公司的控股權(quán)，然后對殼公司的人員、資產(chǎn)、債務(wù)實行重組，向殼公司注入自己的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與業(yè)務(wù)，實現(xiàn)自身資產(chǎn)與業(yè)務(wù)的間接上市。

1、借殼上市：一般是指上市公司的母公司（集團公司）通過將主要資產(chǎn)注入到上市的子公司中，來實現(xiàn)母公司的上市。母公司可以通過加強對子公司的經(jīng)營管理，改善經(jīng)營業(yè)績，推動子公司的業(yè)績與股價上升，使子公司獲取配股權(quán)或發(fā)行新股募集資金的資格，然后通過配股或發(fā)行新股募集資金，擴大經(jīng)營，最終實現(xiàn)母公司的長期發(fā)展目標(biāo)和企業(yè)資源的優(yōu)化配置。

2.異同借殼上市和買殼上市的共同之處在于，它們都是一種對上市公司殼資源進行重新配置的活動，都是為了實現(xiàn)間接上市，它們的不同點在于，買殼上市的企業(yè)首先需要獲得對一家上市公司的控制權(quán)，而借殼上市的企業(yè)已經(jīng)擁有了對上市公司的控制權(quán)。

從具體操作的角度看，借殼是母公司的天然優(yōu)勢，也是無可選擇，只有借助現(xiàn)有的殼資源上市。其他非上市公司準(zhǔn)備上市的時候必須買殼才可以，所以，首先碰到的問題便是如何挑選理想的殼公司。一般來說，選擇“殼資源”一定要選擇“小凈空”的。

3.“小、凈、空”殼資源特點資本的本性是逐利。為了節(jié)約成本節(jié)省時間，將擁有殼資源的企業(yè)重組，是實現(xiàn)未來企業(yè)價值最大化的便捷途徑。殼資源的價值應(yīng)依據(jù)其對使用者產(chǎn)生的效用而定。多數(shù)情況下，殼公司的凈資產(chǎn)價值對買殼方來說可能是微不足道的。換句話說，買殼方并非看重殼公司的凈資產(chǎn)價值，而是看重其擁有的“上市公司”這個特殊資格。之所以說是資格，就在于這個“殼資源”說是無形資產(chǎn)，但是從上市費用等方面可以衡量出他的價值。 比如上市公司海普瑞(002399,股吧)，有據(jù)可查能夠放在陽光下的上市費用高達2.18億元，其實這就是殼資源的有形價值。無形價值則是上市公司的融資功能、宣傳效應(yīng)等方面。所以在實際操作時候，選擇殼資源首先看的是這家上市公司是不是“小、凈、空”，然后才會考慮企業(yè)資產(chǎn)狀況。 “小”是上市公司規(guī)模小，總股本不超過5億為佳，收購資金不會太多； “凈”是明明白白，虧損、欠款、官司多少，明明白白好算賬就可以說是干凈的； “空”指的是主營業(yè)務(wù)，監(jiān)管部門對上市公司并購要求主營業(yè)務(wù)相近，因此主營業(yè)務(wù)停止，或者很少經(jīng)營的企業(yè)可以稱為空殼企業(yè)，便于審批。

4.買殼上市與借殼上市操作流程
（一）借殼上市屬于上市公司資產(chǎn)重組形式之一，指非上市公司購買上市公司一定比例的股權(quán)來取得上市地位，一般要經(jīng)過兩個步驟： 一是收購股權(quán)，分協(xié)議轉(zhuǎn)讓和場內(nèi)收購，目前比較多的是協(xié)議收購； 二是換殼，即資產(chǎn)置換。 借殼上市完整的流程結(jié)束，一般需要半年以上的時間，其中最主要的環(huán)節(jié)是要約收購豁免審批、重大資產(chǎn)置換的審批，其中，尤其是核心資產(chǎn)的財務(wù)、法律等環(huán)節(jié)的重組、構(gòu)架設(shè)計工作。這些工作必須在重組之前完成。
（二）借殼上市的一般程序：第一階段，買殼上市；第二階段，資產(chǎn)置換以及企業(yè)重建 第一階段：買殼上市。

A：目標(biāo)選擇

1、明確公司并購的意圖：實現(xiàn)公司上市、或急需融資以滿足擴張需要，或提升企業(yè)品牌、建立現(xiàn)代企業(yè)管理制度；
2、并購的自身條件分析：公司的贏利能力、整體資金實力、財務(wù)安排，未來的企業(yè)贏利能力與運作規(guī)劃，合適的收購目標(biāo)定位；
3、并購戰(zhàn)略：協(xié)議收購還是場內(nèi)收購，收購定價策略；
4、尋找、選擇、考察目標(biāo)公司

B：評估與判斷（這是所有收購工作的最重要環(huán)節(jié)）

1、全面評估分析目標(biāo)公司的經(jīng)營狀況、財務(wù)狀況；
2、制定重組計劃及工作時間表；
3、設(shè)計股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式，選擇并購手段和工具；
4、評估目標(biāo)公司價值，確定購并價格；
5、設(shè)計付款方式，尋求最佳的現(xiàn)金流和財務(wù)管理方案；
6、溝通：與目標(biāo)公司股東和管理層接洽，溝通重組的可行性和必要性；
7、談判與簽約：制定談判策略，安排與目標(biāo)公司相關(guān)股東談判，使重組方獲得最有利的金融和非金融的安排。
8、資金安排：為后續(xù)的重組設(shè)計融資方案，必要時協(xié)助安排融資渠道。9、申報與審批：起草相應(yīng)的和必要的一系列法律文件，辦理報批和信息披露事宜。

 第二階段：資產(chǎn)置換及企業(yè)重建

C：宣傳與公關(guān)

1、對中國證監(jiān)會、證券交易所、地方政府、國有資產(chǎn)管理部門以及目標(biāo)公司股東和管理層開展公關(guān)活動，力圖使資產(chǎn)重組早日成功。
2、制定全面的宣傳與公共關(guān)系方案，在大眾媒體和專業(yè)媒體上為重組方及其資本運作進行宣傳。

D：市場維護

1、設(shè)計方案，維護目標(biāo)公司二級市場。
2、現(xiàn)金流戰(zhàn)略。
3、制定收購、注資階段整體現(xiàn)金流方案，以利用有限的現(xiàn)金實現(xiàn)盡可能多的戰(zhàn)略目標(biāo)為重組后的配股、增發(fā)等融資作準(zhǔn)備。這是公司能否最終實現(xiàn)公司價值的直接決定性環(huán)節(jié)。

E：董事會重組

1、改組目標(biāo)公司董事會，取得目標(biāo)公司的實際控制權(quán)。
2、制定反并購方案，鞏固對目標(biāo)公司的控制。

F：注資與投資

1、向目標(biāo)公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，實現(xiàn)資產(chǎn)變現(xiàn)。
2、向公司戰(zhàn)略發(fā)展領(lǐng)域投資，實現(xiàn)公司的戰(zhàn)略擴張。
3、ESOP（員工持股計劃）。
4、在現(xiàn)行法律環(huán)境下，為公司員工制定持股計劃。

G：資產(chǎn)重組的前期準(zhǔn)備

1.設(shè)定合適的收購主體
（1）沒有外資背景：由于目前政策限制，人民幣普通股不允許外資投資，所以設(shè)計收購主體時，必須使它沒有外資背景。
（2）50%的投資限制：根據(jù)《公司法》的要求，公司的對外投資額不得超過凈資產(chǎn)的50%，因此，重組方應(yīng)該因目標(biāo)而異選擇收購主體。
2.買方形象策劃
（1）推介廣為人知、實力雄厚的股東；
（2）實力雄厚、信譽卓著的聯(lián)合收購方；
（3）展示優(yōu)勢資源、突出賣點；
（4）能表現(xiàn)實力、信任感的文字材料，比如政府、行業(yè)給公司的榮譽，媒體的正面報道、漂亮的財務(wù)報表、可信的資信評估證明。
（5）詳盡的收購、重組計劃。
（6）印制精美的公司簡介材料

 H：展開資產(chǎn)重組行動
 1.資產(chǎn)重組的基本原則：
（1）合理的利益安排；
（2）積極的與各方溝通；
（3）處理好與關(guān)聯(lián)方的關(guān)系
 2.股權(quán)收購價格確定：
（1）以凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)，上下浮動：
（2）以市場供求關(guān)系決定重組方尤其應(yīng)該關(guān)注現(xiàn)金流出總額，而不是價格本身。價格只是交易的一部分，應(yīng)該與交易的其他條件結(jié)合。

I：申報與審批

 1.重組中的各種組織管理部門（國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓涉及財政部和地方各級國資局）、中國證監(jiān)會及地方證管辦、滬、深交易所、中介機構(gòu)、律師事務(wù)所、會計師或?qū)徲嫀熓聞?wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所、并購顧問。

 2.國有股權(quán)收購申報文件轉(zhuǎn)讓股權(quán)的可行性分析報告政府或有關(guān)部門同意轉(zhuǎn)讓的意見雙方草簽的轉(zhuǎn)讓協(xié)議公司近期的財務(wù)報告資產(chǎn)評估資料公司章程提供有關(guān)部門對公司產(chǎn)業(yè)政策的要求其他需要提供的資料 3.向證券監(jiān)管部門申報將法人股轉(zhuǎn)讓簽定的合同（如國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲財政部批準(zhǔn)后簽署的正式合同）向中國證監(jiān)會申報。向深、滬證交所申報分兩種情況：若轉(zhuǎn)讓不超過總股本30%，僅需向相應(yīng)證交所報告并申請豁免連續(xù)披露義務(wù)及申請公告和辦理登記過戶。若轉(zhuǎn)讓超過總股本30%，則應(yīng)先后向中國證監(jiān)會和相應(yīng)證交所申請豁免全面收購以及連續(xù)披露義務(wù)并申請公告和辦理登記過戶。 4.上市公司收購申報程序。 J：公告 當(dāng)獲得證券管理部門批準(zhǔn)后，應(yīng)在指定的報紙上進行公告。 K：過戶 法律意義上講，股權(quán)過戶是收購行為完成的標(biāo)志。公告發(fā)布后，雙方應(yīng)該去證券登記公司辦理過戶登記。 L：企業(yè)重建 1.管理整合（1）改組董事會及管理層（2）文化融合（3）制度整合（4）人力資源問題（5）部門機構(gòu)調(diào)整 2.戰(zhàn)略協(xié)同（1）調(diào)整公司經(jīng)營戰(zhàn)略。收購方結(jié)合重組調(diào)整經(jīng)營戰(zhàn)略：確立上市公司作為重組方發(fā)展的地位；優(yōu)良資產(chǎn)注入上市公司，轉(zhuǎn)移不良資產(chǎn)；合理處理上市公司的業(yè)務(wù)與資產(chǎn)。（2） 確立上市公司經(jīng)營戰(zhàn)略：注重公司專業(yè)形象，提高凈資產(chǎn)收益率；注意避免同業(yè)競爭。（3）重構(gòu)公司核心優(yōu)勢 選擇和突出產(chǎn)品的競爭優(yōu)勢，擴大生產(chǎn)規(guī)模，降低成本開支，或加強技術(shù)開發(fā)、市場營銷。（4）組織現(xiàn)金流對原有資產(chǎn)保留經(jīng)營或出售，投資建設(shè)新利潤增長點，包括配股、增發(fā)、發(fā)行企業(yè)債券、股權(quán)質(zhì)押貸款、抵押貸款等。案例解析：借殼上市與并購上市公司的八種基本手法1.協(xié)議收購：金融街(000402,股吧)集團(000402)是怎樣上市的？協(xié)議收購，指收購方與上市公司的股東以協(xié)議方式進行的股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為。協(xié)議收購是我國股權(quán)分置條件下特有的上市公司國有股和法人股的收購方式。 北京金融街集團是北京市西城區(qū)國資委全資的以資本運營和資產(chǎn)管理為主業(yè)的全民所有制企業(yè)。金融街主營業(yè)務(wù)為房地產(chǎn)開發(fā)，在當(dāng)時政策環(huán)境下，房地產(chǎn)公司IPO有諸多困難。 重慶華亞現(xiàn)代紙業(yè)股份有限公司成立于1996年6月18日，主頁為紙包裝制品、聚乙烯制品、包裝材料等的生產(chǎn)和銷售，其控股股東為重慶華亞的控股股東華西包裝集團。 1999年12月27日，華西包裝集團與金融街集團簽訂了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，華西集團將其持有的4869.15萬股(占總股本的61.88%)國有法人股轉(zhuǎn)讓給金融街集團。2000年5月24日，金融街集團在中國證券登記結(jié)算公司深圳分公司辦理了股權(quán)過戶手續(xù)。2000年7月31日，重慶華亞更名為“金融街控股股份有限公司”。

 之后，金融街控股將所有的全部資產(chǎn)及負債(連同人員)整體置出給金融街集團，再由華西包裝集團購回;金融街集團將房地產(chǎn)類資產(chǎn)及所對應(yīng)的負債置入公司，置入凈資產(chǎn)大于置出凈資產(chǎn)的部分作為金融街控股對金融街集團的負債，由金融街控股無償使用3年。 2001年4月，金融街控股注冊地由重慶遷至北京。至此，金融街集團實現(xiàn)借凈殼上市。2002年8月，公司公開增發(fā)融資4.006億元;2004年12月公開增發(fā)融資6.68億元，2006年12月27日定向增發(fā)融資11.81億元，累計融資22.469億元。 同樣以股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式成為上市公司控股股東并借殼上市的，還有香港華潤集團的全資子公司——中國華潤總公司：2000年6月20日，中國華潤總公司一次性受讓深萬科第一大股東——深圳經(jīng)濟特區(qū)發(fā)展(集團)公司持有的5115.5599萬股國有法人股，占萬科總股本的8.1%。在此之前，香港華潤集團的間接控股公司——北京置地有限公司已經(jīng)持有2.71%的萬科B股。至此，香港華潤成為萬科的第一大股東，由此組成了中國房地產(chǎn)業(yè)的“巨無霸”。2.舉牌收購：北大方正吃掉延中實業(yè)成功上市二級市場競價收購，指收購方通過證券二級市場(證券交易所集中競價系統(tǒng))購買上市公司流通股股份的方式，典型者如北大方正收購延中實業(yè)流通股股份。 延中實業(yè)是二級市場上典型的三無概念股——無國家股、無法人股、無外資股，其公司股份全部為流通股，股權(quán)結(jié)構(gòu)非常分散，沒有具備特別優(yōu)勢的大股東，在收購行動中最容易成為被逐獵的目標(biāo)。1993年9月，寶安集團就曾在二級市場上收購延中實業(yè)，拉開了中國上市公司收購的序幕。1998年2月5日，北大方正及相關(guān)企業(yè)在二級市場舉牌收購延中實業(yè)，隨后將計算機、彩色顯示器等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入了延中實業(yè)，并改名為方正科技(600601,股吧)，成為第一家完全通過二級市場收購實現(xiàn)借殼上市的公司。同樣的并購，還包括天津大港油田收購愛使股份。3.收購上市公司母公司：凱雷收購徐工的“后山小道”收購上市公司母公司，也就間接控股了上市公司，還可以避免很多法律、政策上的障礙。如樣板戲中所唱：山前強攻不是辦法，可以探尋一條攻占威武山的“后山小道”。凱雷投資收購徐工科技母公司——徐州工程機械集團，就是一例。4.行政劃撥：北京住總集團借殼瓊民源的“借尸還魂”之路瓊民源全稱為海南民源現(xiàn)代農(nóng)業(yè)發(fā)展股份有限公司，其前身為1988年7月在海南注冊成立的北京市科委所屬的民源海南公司，1993年4月30日在深交所上市交易。截至1996年底，瓊民源總股本55956.42萬股，占總股本的38.92%。 證監(jiān)會于1997年2月28日宣布瓊民源停牌，當(dāng)時的收盤價為23.49元。

隨后，證監(jiān)會對瓊民源進行了調(diào)查，發(fā)現(xiàn)公司虛增公積金6.57億元，虛構(gòu)利潤5.4億，報告是假的。證監(jiān)會對造假、操縱股價的瓊民源及有關(guān)的會計師事務(wù)所和注冊會計師進行了處罰。1998年11月12日，北京市第一中級人民法院對瓊民源一案作出一審判決，瓊民源董事長馬玉和及公司聘用的會計師文昭被判刑。至此，國內(nèi)證券史上最嚴重的一起詐案水落石出。但是，瓊民源股票停盤了，持有18742.347萬股瓊民源流通股的散戶被套，成本價多在15-20元的高價。瓊民源問題由此而生。 北京住宅建設(shè)總公司抓住這個機會，聯(lián)合六家有濃烈科技色彩的企業(yè)，將新組建的公司定名為中關(guān)村(000931,股吧)科技發(fā)展股份有限公司，以全新的高科技形象出現(xiàn)在市場。 1、行政劃撥殼公司股權(quán)，借殼方獲得殼公司控制權(quán) 1998年11月20日，北京市政府批準(zhǔn)將民源海南公司持有的瓊民源38.92%的國有法人股無償劃撥給北京住總集團。這一安排使北京住總集團代替民源海南公司成為瓊民源的第一大股東，既保證了住總集團有權(quán)對瓊民源的資產(chǎn)進行重組，又使中關(guān)村與瓊民源的資產(chǎn)、債務(wù)并不發(fā)生直接的關(guān)系。 2、組建具有股份公司性質(zhì)的借殼公司 1999年6月8日，以北京住總為主發(fā)起人，聯(lián)合北京市國資經(jīng)營公司、北京市新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展服務(wù)中心、實創(chuàng)高科、聯(lián)想集團、北大方正、四通集團等六家發(fā)起人，發(fā)起設(shè)立“中關(guān)村”公司。經(jīng)北京德威資產(chǎn)評估有限公司評估，并由財政部確認，北京住總注入中關(guān)村建筑安裝類凈資產(chǎn)為2.7億元，按1：1的比例折為2.7億股國有法人股，由北京主總持有;其他六家發(fā)起人共使出現(xiàn)金3000萬元按1：1的折股比例折為3000萬股發(fā)起人股。 3、定向增發(fā)實現(xiàn)增資 1999年6月，中關(guān)村向北京住總定向增發(fā)18742萬股，北京住總以經(jīng)評估確認后的18742萬元凈資產(chǎn)(建安類)按1：1的比例認購股份。通過定向增發(fā)，中關(guān)村的總股本增至48742萬股。 4、收購方其定向增發(fā)獲得的借殼公司的股份與殼公司流通股份互換，實現(xiàn)“借尸還魂”。 1999年6月，經(jīng)中國證監(jiān)會同意，北京住總將自己擁有的中關(guān)村定向增發(fā)的18742萬股股票與瓊民源的18742萬股社會公眾股按1：1的比例實施換股，即瓊民源的社會公眾股股東可以將自己持有的瓊民源股票換成中關(guān)村公司的股票。此換股交易相當(dāng)于中關(guān)村向社會公開募集股份，從而成為公開募集設(shè)立的股份公司，經(jīng)批準(zhǔn)可在交易所掛牌交易。 此交易結(jié)果導(dǎo)致：一方面，瓊民源原18472萬股流通股份變?yōu)楸本┳】偧瘓F一家持有，瓊民源股權(quán)分布不符合上市公司社會公眾股最低比例要求，面臨退市困境;另一方面，中關(guān)村公司的4.87億總股本中的1.87億變?yōu)樯鐣�公眾股流通股，只等證監(jiān)管部門批準(zhǔn)中關(guān)村上市，同時瓊民源退市，持有瓊民源流通股的投資人便有機會在股市中并解套，此謂“借尸(殼公司)還魂(流通股東)”。